Nos últimos anos, a economia europeia parece ter voltado a crescer, mas a recuperação é sólida? A Escola Austríaca de Economia nos alerta para os riscos de expansão monetária e de criação de novas bolhas.
As notícias a que a imprensa nos habituou nos últimos anos falam de recuperação económica, crescimento e redução do desemprego graças às políticas de expansão monetária do BCE. Essa leitura é profundamente influenciada pelos pressupostos da escola monetarista, que defende em algumas circunstâncias a necessidade de estímulos monetários em situações de crise. Neste artigo daremos voz a uma abordagem alternativa que pode nos levar a questionar o otimismo atual: o da Escola Austríaca de Economia, segundo a qual criar dinheiro nunca é a resposta a uma recessão econômica.
A Teoria Austríaca do Ciclo de Crédito
Do ponto de vista da Escola Austríaca de Economia (especialmente após a publicação de Preços e produção, por Friedrich von Hayek) há um forte correlação entre ciclos de negócios e taxas de juros através da chamada ciclo de crédito. Nessa abordagem, não faz muito sentido falar da inflação como um movimento do nível geral de preços, uma vez que é considerada uma variável pouco significativa para a compreensão do funcionamento da economia. Ao contrário, o efeito mais importante da variação das taxas de juros é sua incidência sobre o volume total de crédito, o que altera a estrutura dos preços relativos ao longo dos processos produtivos.
Dessa forma, uma redução nas taxas de juros abaixo do nível de equilíbrio aumentará a oferta de moeda e estimulará o endividamento. Consequentemente, o surgimento de custos financeiros artificialmente baixos irá gerar incentivos para investir em projetos que inicialmente seriam considerados não lucrativos e, dessa forma, os processos de produção tenderão a se alongar. A consequência será uma maior alocação de recursos ao investimento em detrimento do consumo e, portanto, uma alteração da estrutura de preços relativos, com os bens de produção tornando-se mais caros do que os bens de consumo. Com o tempo, o investimento em projetos cada vez menos eficientes exige um aumento cada vez maior da massa monetária, o que acaba revelando as deficiências geradas ao longo do ciclo expansionista e gerando uma nova crise.
A conclusão da Escola Austríaca é que expansão monetária também não funciona como remédio para recessões, pois só acaba criando bolhas de crédito que mais cedo ou mais tarde acabam estourando. Essa rejeição aos estímulos monetários a diferencia da escola neo-monetarista (a maioria no ambiente acadêmico atual), que considera essas políticas válidas no contexto de uma economia aberta. Portanto, não é por acaso que hoje há um debate entre os defensores das ações do BCE (de inspiração neo-monetarista) e seus detratores, influenciados pelo pensamento de Hayek.
Política monetária europeia
Como já comentamos em artigos anteriores, a aposta das autoridades econômicas europeias diante da Grande Recessão passa um ajuste fiscal gradual e para um forte expansão monetária. Relativamente ao BCE, esta política tem resultado na redução das taxas de juro, no aumento das linhas de financiamento aos bancos e na compra massiva de títulos de dívida pública e privada em mercados secundários. No gráfico podemos observar a correlação entre essas políticas (representadas neste caso pelas taxas de referência) e a evolução da base monetária. Nesse sentido, podemos dizer que o objetivo do BCE de aumentar a quantidade nominal de dinheiro circular tem sido um sucesso.
Os efeitos do alargamento da base monetária não demoraram a fazer-se sentir: o custo de financiamento dos Estados e das empresas foi reduzido (o que permitiu processos mais graduais de desalavancagem do setor privado e ajuste fiscal do setor público), o otimismo voltou ao evitou-se os mercados financeiros e a falência de várias entidades bancárias. Ao mesmo tempo, o euro foi desvalorizado em relação ao dólar, mas em contrapartida o crescimento e a criação de empregos foram fortalecidos graças ao aumento das exportações. Novamente, se nos atermos apenas a esses dados, podemos dizer que a aposta na expansão monetária tem sido um verdadeiro sucesso.
Infelizmente, também existem outras variáveis que podem ser motivo de preocupação. Em primeiro lugar, o aumento da base monetária tem resultado num aumento exponencial do balanço do BCE (com a consequente redução da qualidade dos seus activos), o que não é um problema menor visto que é o esteio da Europa sistema monetário. Naturalmente, isso nos leva a nos perguntar por quanto tempo a expansão monetária pode ser mantida, algo que o próprio presidente da instituição, Mario Draghi, já reconheceu, ao anunciar a retirada gradativa do plano de estímulo.
O segundo fator de risco é determinar se o aumento no volume de dinheiro pode ser distorcendo os incentivos dos agentes de mercado, e se isso pode, por sua vez, levar a ineficiências que aparecerão por meio de bolhas no futuro. É preciso reconhecer que talvez essa preocupação tenha sido subestimada pelos analistas, uma vez que o pensamento neomonetarista pressupõe uma correlação direta entre o nível geral de preços e a base monetária quando a velocidade de circulação do dinheiro permanece constante. Nesse caso, os anos de inflação baixa e crescimento fraco da Europa podem ter levado muitos economistas a pensar que as decisões do BCE estavam afetando a economia menos do que o esperado e que, portanto, eram necessárias políticas mais agressivas.
O raciocínio dos neo-monetaristas pode ser assim resumido: se um aumento da base monetária gera inflação e crescimento, e não observamos aumento em nenhuma das duas últimas variáveis nem diminuição significativa na velocidade de circulação do dinheiro , então a expansão monetária atual é muito fraca. Se não, para onde foi toda a inflação?
Consumo, investimento e preços: e se Hayek tivesse razão?
Expansão monetária pode estar distorcendo outros setores da economia e lançando as bases para uma nova crise no futuro
O gráfico acima pode nos oferecer uma resposta. Como se pode verificar, o aumento da base monetária mal atingiu um ligeiro aumento do Índice Harmonizado de Preços no Consumidor, principal indicador utilizado pelas autoridades europeias como referência para medir a inflação. Pelo contrário, vemos um crescimento muito mais pronunciado do nível de preços nos títulos de renda fixa, e ainda mais nas ações. A conclusão é clara: a inflação não chega aos mercados reais porque está sendo absorvida pelos mercados financeiros. Isso significa que a expansão monetária, longe de ser tão inócua como muitos analistas presumiam, poderia ser distorcendo severamente outros setores da economia e, portanto, lançando as bases para uma nova crise no futuro.
Desta forma, como Hayek advertiu em Preços e produção, as tendências do mercado podem ser determinadas por estímulos criados artificialmente como taxas de juros baixas. No caso dos mercados financeiros, a redução dos custos de financiamento pode estar estimulando os agentes a tomarem empréstimos para comprar títulos de baixo rendimento ou com maior risco. Essa fase de alta do ciclo de crédito também teria impacto sobre os preços, o que significaria que alguns títulos poderiam ter preços artificialmente elevados.
Em outras palavras, a expansão do crédito pode estar alterando as condições de mercado em tal escala que muitos agentes podem considerar projetos que não são lucrativos, ou podem ser forçados a assumir níveis de risco mais elevados em busca de maiores retornos. O maior problema com esse tipo de distorção é que eles afetam as avaliações que os agentes fazem no futuro e, portanto, projetos ineficientes acabam sendo financiados, o que pode gerar tensões em um ambiente menos favorável e com taxas de juros mais próximas do equilíbrio.
Podemos também tentar uma verificação desta hipótese observando o comportamento do consumo e do investimento na área do euro. Como podemos observar no gráfico, os anos de recessão econômica resultaram em colapso dos investimentos devido ao pessimismo que definiu as expectativas dos negócios naqueles anos. Percebe-se também uma certa redução do consumo, principalmente associada à perda de empregos, mas em escala bem menor. No entanto, tudo muda a partir de 2015, precisamente o ano em que foi lançado o plano de QE do Banco Central Europeu. A tendência subsequente é claramente positiva, com crescimento mais rápido do investimento do que do consumo, conforme prevê a teoria austríaca do ciclo de crédito.
Naturalmente, não faltam quem explique essa retomada do investimento pela aparência de um otimismo generalizado, que teria se tornado mais propenso a comprometer recursos no longo prazo. Porém, é difícil imaginar que os participantes do mercado tenham se tornado otimistas em tão curto espaço de tempo. A hipótese austríaca parece mais realista: a redução das taxas de juros cria custos de financiamento artificialmente baixos que estimulam o endividamento para investir em bens de produção em detrimento do consumo imediato. Dessa forma, poderíamos não apenas dizer que os mercados financeiros estão absorvendo uma parcela não desprezível da inflação, mas que a parte que realmente chega aos mercados reais pode estar alterando a estrutura de preços relativos em todo o processo de produção. Esse fenômeno também pode ser verificado se observarmos como nos últimos anos os preços de inúmeros bens de consumo caíram, enquanto os dos bens de produção aumentaram.
Em conclusão, podemos dizer que embora a expansão monetária projetada pelas autoridades europeias tenha tido um claro impacto no crescimento e na criação de empregos, não é menos verdade que também há motivos de preocupação com a sustentabilidade destas políticas no longo prazo. . Nesse sentido, talvez a jarra de água fria que a hipótese austríaca pode lançar sobre o otimismo que nos cerca, alertando-nos sobre o endividamento excessivo e corrida aparentemente indefinido que muitos valores parecem estar vivendo nos mercados, se nos permitir corrigir esses excessos no tempo e evitar a criação de novas bolhas no futuro, ao mesmo tempo em que muda nossa percepção dos acontecimentos atuais: talvez a partir de agora nos sintamos menos preocupação (e muito mais alívio) quando lemos no noticiário os sucessivos anúncios de Draghi para retirar os estímulos e normalizar a sua política monetária, da qual a economia europeia hoje tanto depende.
