A Comissão Europeia propõe a criação de títulos de dívida sem risco para consolidar a união monetária, à semelhança do antigo projeto Eurobond. Analisamos a proposta e as tentativas de mutualização da dívida europeia.
Em 31 de maio, a Comissão Europeia publicou um documento que define o seu roteiro para uma união monetária plena antes de 2025. Entre as propostas está a emissão de instrumentos de rendimento fixo e sem risco a nível europeu. Ao contrário dos Eurobônus, que buscavam a mutualização plena da dívida europeia, esses ativos estariam vinculados à UE na emissão, mas não nos riscos, uma vez que funcionariam como pacotes de títulos nacionais. No entanto, o facto de a iniciativa estar a ser considerada como um passo preliminar aos Eurobonds já pode provocar oposição de vários membros da UE, devido à sua resistência às tentativas de Bruxelas de mutualizar as obrigações financeiras dos seus membros. Neste artigo iremos analisar o fenómeno da mutualização no contexto europeu, com os seus defensores e detractores.
Por “mutualização” queremos dizer “fazer algo mútuo ou recíproco” (RAE). No caso da dívida, este conceito refere-se à emissão conjunta de obrigações financeiras, onde os emitentes também partilham os riscos a elas associados. Na Europa, as tentativas das autoridades da UE para alcançar a convergência econômica entre os países membros deram origem a numerosas discussões sobre possíveis iniciativas para mutualizar a dívida pública dos Estados (que hoje emitem suas obrigações de forma independente) e criar dívida mobiliária a nível europeu. (Sendo os Eurobônus a alternativa mais conhecida). No entanto, não é pequena a resistência a estas iniciativas, obrigando as autoridades europeias a fazerem uma avaliação correta dos custos e benefícios da mutualização da dívida pública europeia.
Vantagens da mutualização da dívida
O maior argumento que costuma ser usado em defesa de iniciativas como os Eurobônus é o aceleração de convergência económica na UE. Nessa perspectiva, um dos principais entraves à plena integração econômica é a diferença de custo de financiamento dos estados dentro da própria União. Dessa forma, o fato de a dívida de um país membro (como a Alemanha) funcionar como porto seguro contra as obrigações emitidas por outros prejudicaria os países com mais problemas fiscais e os condenaria a um círculo vicioso, uma vez que o aumento da seus prêmios de risco sobrecarregariam seus orçamentos e tornariam seus processos de consolidação fiscal ainda mais difíceis.
Como podemos observar no gráfico, existe uma diferença importante nos custos de financiamento a 10 anos dos países da UE em relação à Alemanha, sendo os mais atingidos pela crise (Portugal, Irlanda, Itália e Espanha) que pagam prémios de maior risco. Dessa forma, o sistema atual seria injusto, pois não só puniria mais os países que têm mais dificuldades para sair da recessão, mas também poderia estar travando sua recuperação econômica. Não é por acaso, portanto, que os mais velhos defensores da mutualização da dívida são os Países do sul da Europa, mais afetados pela crise do que seus vizinhos do norte.
Dessa forma, muitos economistas defendem que ativos como os Eurobônus contribuiriam para um crescimento mais equilibrado na Europa e facilitariam a convergência económica, que é um dos objectivos fundamentais da UE. Por outro lado, melhoraria a confiança dos investidores nos mercados europeus (estendendo garantias sobre títulos de dívida) e soluções extremas seriam evitadas como os resgates da Grécia, Irlanda e Portugal, que resultaram em duros planos de ajuste. Desta forma, um sinergia de crescimento em toda a UE, uma vez que aumentar a solvência dos países devedores melhoraria a qualidade dos balanços dos países credores, libertando-os do risco de sofrer perdas por não pagamento ou anulação dos seus ativos.
Os riscos de mutualização
No entanto, também existem muitos detratores das iniciativas de mutualização, entre as quais se destacam a Alemanha e outros países do norte da Europa, como a Holanda e a Finlândia. Seu principal argumento é baseado na premissa de que a partilha de riscos não reduziria os custos de financiamento, mas simplesmente transferi-los dos países devedores para os credores. Desta forma, instrumentos financeiros como Eurobonds distorceriam os mercados já que suas taxas de retorno não refletem os riscos reais associados. Em outras palavras, a relação risco-retorno que existe em cada ativo financeiro seria rompida na medida em que títulos de baixo rendimento pudessem ser emitidos para sustentar países com altos níveis de risco e vice-versa.
Por outro lado, é possível que a mutualização dos riscos financeiros permita aos devedores continuar com a sua política de gastos sem se preocupar com o défice, uma vez que os seus custos de financiamento seriam artificialmente baixos. No segundo gráfico, vemos como no período 2009-2016 existe uma relação inversa entre a consolidação orçamental e a rendibilidade da dívida dos países (os anos de 2007 e 2008 foram excluídos para eliminar o efeito das taxas mais baixas do BCE em 2009, e o superávit primário foi escolhido para descontar o próprio pagamento da dívida pública). Isso significa que Superávit primário maior aumenta confiança do investidor e permite ao país pagar menos juros de sua dívida. Para a Alemanha e outros países do norte da Europa, é o mecanismo mais justo para recompensar a disciplina fiscal e evitar o desperdício de recursos públicos.
Desta forma, a UE hoje se encontra em uma forte polêmica: enquanto seus líderes querem avançar na mutualização da dívida, os maiores contribuintes para o orçamento comunitário (isto é, os países com maior influência em Bruxelas) relutam em tão. No longo prazo pode parecer lógico que uma área econômica que compartilha a mesma moeda tenha instrumentos financeiros comuns, mas também não parece fácil se levarmos em conta que hoje mesmo os países do Sul estão tentando afrouxar sua consolidação fiscal. Objetivos. Nesse sentido, os títulos europeus livres de risco poderiam ser descartados como seus antecessores, os eurobônus, uma ideia mais abandonada ao longo do longo caminho para a união monetária.